中金發表報告，自五月中下旬以來，港股自高點一度回調10%並維持弱勢，但正如此前提示，該行並不過於擔心完全回吐前期漲幅，恆指在18,000點附近會有支撐，同時7月國內政策窗口與美聯儲降息預期亦有望對港股提供支撐，這一觀點在本周港股市場走勢中繼續得到驗證。周四周五在美國降息預期推升下港股快速上漲，單日漲幅超2%。此外，有別於A股仍然疲弱的走勢，港股的強勁上漲亦再度印證該行近期觀點，即由於估值和外資籌碼出清較為充分、企業盈利較好，港股相比A股有比較優勢。
但該行認為降息並非是決定港股表現的決定因素，尤其是在進入降息周期較久時間之後。相反，國內經濟基本面更為重要。歷史經驗表明，雖然降息開啟初期港股通常反彈，但隨著時間推移，這一上漲勢頭逐漸消退，降息開始後六個月年化漲幅將下降至6.3%。實際上，一些時候港股市場在美債利率下行和降息周期環境下通常會震蕩走平甚至下跌，例如去年10月美債利率快速下行期間以及2019年7-9月的美聯儲降息周期期間的港股。該行測算，若10年美債利率降至3.8至4%(對應未來一年降息4-5次)，風險偏好和盈利維持不變，恆指有望到18,500至19,000點附近。
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中金稱，降息可以帶來流動性提振和分母端的修復，尤其是流動性敏感板塊，但在此之上，後續上漲空間的進一步打開仍取決於國內基本面修復，而這又有賴於財政大舉大力抵消私人部門的信用收縮。
中金認為，當前增長偏弱的主要原因仍在於私人部門的信用收縮，6月金融數據再次表明了這一點。6月社融增速較5月繼續走弱，新增社融3.3萬億人民幣，按年少增9,283億人民幣，主要受新增人民幣貸款按年少增拖累。6月新增人民幣貸款2.13萬億人民幣，低於一致預期的3.1萬億人民幣，按年少增9,200億人民幣，顯示實體經濟融資需求仍然偏弱。
該行測算內地財政新增4-5萬億人民幣、5年期LPR降低75至100個基點可能有效，但達到這一規模有一定難度，且越晚發力需要越大規模。內部政策可以觀察後續重要政策窗口如三中全會和7月政治局會議。不過，中金提示，基準情形下期待政策強刺激仍然並不現實，內外部各項約束使政策難以以「和盤托出」的方式呈現，這一情況下，指數級行情難以再現，市場更多呈現震蕩格局下的結構性行情。
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在此背景下，7月內外部重要政策窗口值得密切關注。20屆三中全會將於本周召開，其中以新質生產力、財稅改革、電 力改革等方面舉措受到市場高度關注。二十大報告中提出，高質量發展是全面建設社會主義現代化國家的首要任務，市場高度關注下一階段經濟新五年規劃的改革方向。其中，新質生產力可能是全面深化改革的重點任務，該行認為具有高科技、高效能、高質量特徵的戰略性新興產業和未來產業有望成為未來發展路線的主要著力點。
配置思路上，短期降息交易下，受益於分母端邏輯的成長板塊可能有更高彈性，如半導體、汽車、媒體娛樂、軟件、生物科技等，相反高分紅可能階段跑輸，但也是正常現像。這不改變整體配置格局，整體上，該行仍延續其在下半年展望中的配置邏輯，推薦結構性行情下的三個方向：整體回報下行(穩定回報的高分紅和高回購，即充裕現金流的「現金牛」)、局部加槓桿(政策支持與仍有景氣度的科技成長)，局部漲價(天然壟斷板塊，上游與公用事業)。另外，近期高分紅風格的回調引發關注，該行認為高分紅的徹底結束需要建立在順周期和核心資產的大漲上，而這又需要財政大舉發力啟動信用周期才能做到，目前看時機仍不成熟。(wl/u)
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