在近期公佈的2024年三季度財報中，增收不增利，持續虧損加上大股東的減持令“PD-1四小龍”中的君實生物(01877，688180.SH)面臨更大的市場壓力。

增收不增利，砍研發費用減虧

與國內眾多創新生物醫藥企業相似，君實生物在2024年三季度財報中仍未實現盈利。根據最新公佈的財務數據，今年前三季度君實生物營業收入達到12.71億元人民幣(單位，下同)，較去年同期增長了28.87%;虧損額為9.27億元，同比縮窄34.12%;單季度來看，第三季度君實生物實現營業收入4.85億元，同比增長53.16%，虧損額為2.82億元，同比收窄31.05%。

多年過去了，以PD-1起家的君實生物，收入仍靠特瑞普利單抗。財報顯示，特瑞普利單抗在國內市場前三季度的銷售收入約為10.68億元，同比增長60%，其中第三季度的銷售收入約為3.97億元，同比增長79%。據此估算，特瑞普利單抗這一產品佔到了君實生物前三季度總營收的84%。

雖然產品營收大幅增長，但君實生物的虧損收窄並非產品營收所致，而是源於費用加強管理所致，主要為砍研發費用。財報顯示，前三季度君實生物研發費用為8.74億元，較去年同期的12.71億元減少31.24%，佔營業收入的比例從128.81%降至68.78%。對此君實生物表示公司將資源聚焦於更具潛力的研發項目。另外，前三季度公司的銷售費用並未下降，銷售費用仍增長23.47%。

值得一提的是，2019年至今，君實生物累計虧損額超過87億元。雖然截至2024年前三季度君實生物的貨幣資金及交易性金融資產餘額合計30.45億元，但因常年高研發支出，按其過往的燒錢來看，若不對研發費用進行管控，且商業化沒有更多進展的情況下，這些資金也就能撐3年左右。

大單品PD-1“早起晚集”

作為國內首家PD-1，君實生物曾經也是風光無限。據智通財經APP瞭解，君實生物成立於2012年，2015年在新三板掛牌，2018年12月，君實生物的核心產品君實生物的核心產品特瑞普利單抗獲NMPA批准上市，用於黑色素瘤的二線治療，為首款獲批的國產PD-1單抗。同年，君實生物在港交所上市。

在腫瘤治療領域，PD-1藥物的出現具有變革性意義。彼時國內PD-1競爭格局良好，君實生物PD-1獲批的時候，進口的兩款PD-1剛在國內獲批，國內的PD-1市場剛拉開序幕，因此作為國產首款PD-1，君實生物的特瑞普利單抗被行業所看好。

然而事與願違。君實生物的PD-1銷售一直欠佳，頗有“起了個大早，趕了個晚集”的意味。

財報顯示，2019年至2023年，特瑞普利單抗的銷售額分別為7.7億元、10億元、4.1億元、7.4億元以及9.19億元。而其他的PD-1企業，儘管適應症有所差異，但銷售額差距已經拉開，可比公司如信達生物，同期其PD-1銷售收入分別為10.2億元、22.9億元、19.77億元、20.1億元以及28億元。

雖然PD-1銷售額的持續低迷，但在出海方面，君實生物又迎來利好消息。2023年10月，特瑞普利單抗獲得FDA(美國食品藥品監督管理局)批准上市，獲批兩項適應症，成為中國首個獲得FDA批准上市的自主研發和生產的創新生物藥。

但從銷售的角度看，其在美國獲批的適應症主要是鼻咽癌，這是個小適應症，美國每年鼻咽癌新發病例大約2000例，帶來的銷售增量有限。

根據君實生物與美國市場的合作伙伴Coherus達成的商業化協議，君實生物能夠獲得Coherus區域內年銷售淨額20%的銷售分成。廣發證券預測，君實生物2024年、2025年在PD-1上獲得的海外銷售分成分別為0.5億元、2.1億元。

不論在國內市場還是國外市場，作為基石性大單品的PD-1賽道已經是紅海一片，各家公司在這個產品上可以挖掘的是差異化的適應症，君實生物現在瞄準的是圍手術/輔助治療。特瑞普利單抗相關在研適應症覆蓋了全國高發癌種，包括胃癌、肝癌、肺癌、食管鱗癌在內的圍手術/輔助治療都處於III期臨牀階段，其中聯合化療用於可手術非小細胞肺癌圍手術期治療的新藥補充申請已獲批上市。

這意味着如果上述新適應症獲批，特瑞普利單抗針對上述腫瘤的用藥窗口期將大幅擴大，但圍手術期的臨牀沒那麼好做，落地仍有很長一段時間。

君實生物的另一看點是昂戈瑞西單抗注射液，已經獲得國家藥監局批准上市。

新藥獲批上市之際，大股東減持遭市場質疑

昂戈瑞西單抗是一種PCSK9抑制劑。據智通財經APP瞭解，PCSK9(Proprotein Convertase
Subtilisin/Kexintype9)是一種肝源性分泌蛋白，主要在肝臟中合成，但也在其他器官如腸道、心臟、胰腺等中表達。

PCSK9的主要功能是調節血液中的低密度脂蛋白膽固醇(LDL-C)水平。它通過與肝細胞表面的LDL受體(LDLR)結合，促進LDLR的內化和降解，從而減少LDL顆粒的清除，導致血液中LDL水平升高。PCSK9不僅影響LDLR，還可以調節其他LDLR家族成員，如ApoER2和VLDLR的降解，以及其他細胞表面蛋白的降解，如CD36和ACE2等。

除了調節LDL-C水平，PCSK9還參與多種生物學過程，包括神經系統發育、神經細胞凋亡和調節鈉通道、胰島細胞功能等。研究表明，PCSK9水平與膽固醇、氧化型LDL(ox-LDL)、甘油三酯顯著相關，並且PCSK9基因的遺傳變異使其成為高膽固醇血癥治療和心血管疾病預防的潛在靶標。

心血管疾病(CVD)是全球第一大致死疾病，約佔全球死亡總人數的30%。其中動脈粥樣硬化性心血管疾病(ASCVD)又是導致死亡的主要原因。ASCVD的發生涉及多個風險因素，以LDL-C或膽固醇升高為特點的血脂異常是重要危險因素，降低LDL-C水平，可顯著減少ASCVD的發病及死亡危險。約50%使用他汀類藥物的個體無法將其LDL-C水平降低至預期水平。因此，PCSK9強勢助攻臨牀大需求。

截至目前，全球共獲批了6款PCSK9抑制劑，一款藥物正申請上市，處於臨牀階段的管線共36條，III期4條，II期9條，I期23條。其中，獲批的6款PCSK9抑制劑中包括5款單抗和1款siRNA藥物。

得益於PCSK9抑制劑較強的降脂效果和良好的安全性、耐藥性，PCSK9抑制劑上市後銷銷售額持續大增，2022年安進的依洛尤單抗實現營收12.96億美元，2023年上半年依洛尤單抗銷售額8億美元，同比增長24%。再生元/賽諾菲的阿利西尤單抗2022實現營收

4.67億美元;2022年，Inclisiran銷售額達到了1.12億美元。2023年上半年，Inclisiran上半年銷量增長了近3倍，同比增長293%，達到1.42億美元。

而這僅僅只是針對降脂這一適應症，除降脂作用外，已有研究表明PCSK9抑制劑在膿毒症、部分腫瘤、部分病毒感染等疾病的治療中具有潛在的應用價值。目前PCSK9抑制劑主要有McAb抑制劑、多肽、核酸藥物、小分子藥物以及疫苗類藥物。不難看出PCSK9抑制劑市場潛力巨大。

在國產PCSK9抑制劑中，君實生物第三款獲批上市，從時間上來看，也是國內第一梯隊企業。但國內市場早期一直被國際巨頭所包圍，目前國內上市的有信達、康方以及君實，以及申請上市的恆瑞醫藥。從PD-1的銷售也能看出，君實生物的銷售能力弱於其他，因此其PCSK9抑制劑能否從中脱穎而出仍是大問題。

值得注意的是，在君實生物PCSK9抑制劑剛上市之際，其第三大股東上海檀英及其關聯方上海檀正宣佈計劃減持股份，這是該股東自2017年投資以來的首次減持，讓人不斷猜測其背後動機。

據悉，君實生物第三大股東上海檀英持有君實生物7.77%的股份，是公司第三大股東。根據2024年9月25日的公告，上海檀英和上海檀正計劃在2024年10月23日至2025年1月22日之間，通過集中競價或大宗交易的方式減持不超過739.27萬股，佔公司總股本的0.75%。

上海檀英背後的主要人物是知名投資人林利軍，他通過上海檀英間接持有君實生物近7.77%的股份。自2017年1月首次投資君實生物以來，這是上海檀英首次宣佈減持。林利軍曾擔任君實生物非執行董事，直到2022年卸任，目前仍擔任公司董事。

可以説在今年的第四季度開始，君實生物的收入來源可以不依賴PD-1，然而這時候大股東減持不免令市場擔憂，尤其是在公司持續虧損的背景下，股東的減持可能會對市場信心造成進一步的打擊。

結語

作為國產PD-1之首，先發優勢未能為君實生物轉化為市場領先地位，且持續虧損和大股東減持給公司帶來了額外的市場壓力。新藥昂戈瑞西單抗的獲批上市為公司帶來了新的增長點，但面對激烈的市場競爭和不斷變化的行業環境，君實生物能否在PCSK9抑制劑市場中分得一杯羹，以及如何優化其產品管線和財務狀況，將是市場和投資者關注的焦點。